O que o BIS acerta e erra sobre o futuro das stablecoins

Sete bancos centrais, 43 grandes instituições financeiras e o Banco de Compensações Internacionais (BIS) anunciaram o Projeto Agorá em 2025. O objetivo: um livro-razão unificado que oferece a velocidade e a programabilidade do blockchain, mantendo o dinheiro do banco central no centro.

Tudo o que as stablecoins prometem, menos o risco de contraparte de confiar nas reservas da Tether.

O BIS defendeu este sistema apresentando três testes pelos quais qualquer sistema monetário sólido deve passar:

• Unicidade: Cada unidade de moeda deve ser igual.

• Elasticidade: A oferta monetária deve se expandir e contrair de acordo com as necessidades econômicas.

• Integridade: O sistema deve resistir a atividades ilícitas.

A alegação deles é que as stablecoins privadas falham em todos os três.

A unicidade falha porque o USDT e o USDC possuem perfis de risco diferentes. A Moody's documentou mais de 600 eventos de perda de paridade (de-pegging) para grandes stablecoins entre 2022 e 2023. Estes não são dólares negociados ao par; são promessas que geralmente são. A elasticidade falha porque as stablecoins exigem 100% de reservas. Você não pode criá-las por meio de empréstimos da mesma forma que os bancos criam dinheiro através do crédito. A integridade torna-se complicada quando instrumentos ao portador vivem em blockchains pseudônimos, criando lacunas de conformidade que o setor bancário tradicional resolveu décadas atrás.

Se o Projeto Agorá entregar liquidação instantânea com a garantia do banco central, pela lógica, por que qualquer instituição aceitaria o risco de um emissor privado?

A resposta depende inteiramente de qual segmento de mercado você está atendendo.

As Necessidades das Instituições

Para operações de tesouraria institucional massivas, o BIS provavelmente está correto. Uma grande instituição bancária que gerencia trilhões em fluxos anuais não pode aceitar dezenas de eventos de perda de paridade por ano em múltiplos tokens de contrapartes. O risco é alto demais e, para essas instituições, gerenciar riscos é primordial.

Quando um único pagamento com falha cria uma exposição inaceitável, as garantias do banco central superam os sistemas sem permissão em todas as vezes. Os bancos precisam de dinheiro que possa se expandir por meio de empréstimos para alimentar suas operações básicas. Os reguladores exigem trilhas de auditoria que os blockchains pseudônimos complicam.

Este segmento de fluxos de capital "avessos ao risco" representa 90% do volume de pagamentos transfronteiriços.  Também gera as margens mais baixas, porque a atividade bancária correspondente já funciona razoavelmente bem aqui. Transferências institucionais de alto valor são liquidadas em menos de uma hora por meio da infraestrutura existente. Os três testes do BIS importam absolutamente neste segmento, e os depósitos tokenizados de bancos centrais provavelmente o dominarão caso se materializem.

Mas os pagamentos transfronteiriços não são um mercado único. Na verdade, são dois negócios fundamentalmente diferentes, com necessidades econômicas e logísticas distintas.

As Necessidades de Todos os Outros

Os 10% do volume que gera 33% da receita não se parecem em nada com a tesouraria institucional. Um trabalhador migrante em Dubai que envia US$ 200 para casa não se importa com elasticidade monetária ou empréstimos de reserva, assim como o PSP (provedor de serviços de pagamento) que viabiliza essa transação. Ambos se importam que os canais tradicionais cobram 6% em taxas, enquanto as stablecoins custam frações de um centavo.

Um argentino que assiste a uma inflação anual de 200% não se importa com a unicidade entre os perfis de risco dos emissores, assim como o provedor de folha de pagamento ou o Neobank que garante que eles sejam pagos. Cada um se importa profundamente que, ao contrário do peso, o USDT oferece a estabilidade do dólar.

Uma PME indonésia não se otimiza para estruturas de integridade. Eles querem um pagamento que seja liquidado hoje, em vez de esperar cinco dias enquanto os bancos correspondentes fazem a rota por três intermediários.

As "falhas" do BIS tornam-se compensações aceitáveis quando medidas em relação às alternativas do mundo real para essas partes interessadas.

É aqui que as stablecoins privadas já venceram. Os corredores latino-americanos funcionam com elas porque a necessidade impulsionou a adoção mais rápido do que a regulamentação. Pares de moedas exóticas, onde a liquidez direta mal existe, são conectados através do USDT porque esperar que os bancos centrais construam a infraestrutura significa esperar indefinidamente. O segmento de varejo e de mercados emergentes se otimiza para variáveis completamente diferentes do atacado institucional.

A Segmentação Supera a Consolidação

O futuro, portanto, não é uma visão única, mas sim dois segmentos de mercado operando em paralelo, fazendo o que cada um faz de melhor.

Já vemos essa segmentação em ação. O Citi projeta que os depósitos bancários tokenizados podem atingir entre US$ 100 e US$ 140 trilhões em volume anual até 2030. Simultaneamente, as stablecoins públicas podem atingir US$ 100 trilhões. Ambos os números são massivos. Ambos podem ser verdadeiros porque atendem a diferentes segmentos com necessidades diferentes.

As grandes instituições estão aprendendo a trabalhar e a integrar as vantagens das stablecoins de emissão privada em suas estruturas. A Swift está adotando canais de blockchain. Grandes bancos estão fazendo parcerias com fintechs para construir sobre a infraestrutura de stablecoins para alimentar corredores exóticos, enquanto desenvolvem simultaneamente recursos de tokens de bancos centrais. As empresas que vencerem serão aquelas que conseguirem rotear por ambas as arquiteturas, entendendo qual ferramenta atende a qual segmento.

Para os desenvolvedores, a questão estratégica não é qual visão prevalece. É quais segmentos você atende e para o que esses segmentos se otimizam. Se você está construindo para tesouraria institucional, sua vantagem não será ser "mais rápido e mais barato". Os tokens de bancos centrais farão o mesmo. Sua vantagem passa a ser a confiança, a conformidade regulatória e a interoperabilidade perfeita entre stablecoins privadas e tokens bancários. Se você está construindo para o varejo e mercados emergentes, a acessibilidade e o conhecimento local criam barreiras que os recursos institucionais não conseguem replicar. A velocidade de entrada no mercado importa porque esses usuários precisam de soluções agora, não depois que o próximo marco regulatório for finalizado.

Cinco anos à frente, o cenário provavelmente se dividirá. Os fluxos de atacado e institucionais serão liquidados em livros-razão unificados lastreados por dinheiro do banco central. Os pagamentos transfronteiriços de varejo e os corredores de mercados emergentes continuarão sendo dominados por stablecoins privadas. Uma camada de interoperabilidade conectará ambos, roteando os pagamentos através de qualquer infraestrutura que atenda às necessidades daquela transação específica. A variação regional persistirá porque o contexto determina a adoção. A América Latina pode operar 80% com stablecoins privadas, enquanto os mercados asiáticos desenvolvidos tendem a preferir tokens bancários.

Portanto, o BIS está certo. Pelas métricas deles, as stablecoins privadas não são "dinheiro", e isso significa algo nos contextos que são importantes para eles; no entanto, o mundo não precisa necessariamente que todo o seu "dinheiro" seja dinheiro, o que ele precisa são de canais que possam suportar pagamentos transfronteiriços em qualquer lugar do mundo de forma rápida e confiável. Para esse propósito, as stablecoins de emissão privada ainda têm um papel importante.

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