O mundo não consegue abandonar o dólar

99% das stablecoins são denominadas em dólares americanos. Noventa e nove por cento. Esse número não mudou, mesmo com o mercado explodindo de US$ 10 bilhões para US$ 300 bilhões.

A UE construiu a estrutura regulatória de stablecoins mais abrangente do planeta. O resultado? As stablecoins de euro totalizam € 350 milhões — 0,15% do mercado global.

Por que o dinheiro digital, construído sobre tecnologia sem fronteiras, é ainda mais dominado pelo dólar do que as finanças tradicionais?

O Volante que Não Para

Liquidez atrai liquidez. Os mercados mais profundos são denominados em dólares porque as maiores stablecoins são, e as empresas vão para onde a liquidez está. O USDT e o USDC têm spreads estreitos com infraestrutura comprovada. Alternativas em euro? Mercados rasos, contrapartes incertas.

Efeitos de rede se multiplicam. Cada usuário de USDC torna o USDC mais útil para os usuários existentes. Os comerciantes o aceitam porque os clientes o possuem. Os clientes o possuem porque os comerciantes o aceitam. Cada integração atrai mais usuários, atraindo mais integrações.

O dólar já estava vencendo. As stablecoins herdaram a dominância do dólar. Quando uma empresa no Vietnã ou na Nigéria quer ativos digitais estáveis, ela quer a estabilidade do dólar. O sistema existente criou a demanda por dólares digitais.

O Ano de US$ 13 Bilhões

A Tether obteve um lucro de US$ 13 bilhões em 2024 — comparável ao do Goldman Sachs ou do Morgan Stanley. Eles conseguiram isso com poucas centenas de pessoas e um modelo de negócios do tamanho de um guardanapo.

Como? Aceite dólares, emita USDT, invista em títulos do Tesouro dos EUA (rendendo de 4% a 5%), pague zero aos usuários. Com mais de US$ 170 bilhões em circulação, rendimentos modestos geram bilhões.

Isso só é possível porque os rendimentos do tesouro estão em patamares que não víamos há mais de uma década.

Essa peculiaridade macroeconômica ajudou a consolidar o USD como um ativo de porto seguro para a indústria de stablecoins. Na era de taxas próximas de zero de 2010 a 2021, o mesmo modelo teria gerado quase nada.

Alguns podem argumentar que um colapso nas taxas de juros poderia levar a uma redução na dominância do dólar em toda a indústria, mas acreditamos que isso não compreende o que realmente está mantendo o volante girando.

A dominância do dólar não é impulsionada pela lucratividade do emissor, mas pelos efeitos de rede e pela demanda por estabilidade do dólar. As mesmas forças que permitiram ao USD se tornar a principal moeda de reserva global — liquidez e confiança — continuarão existindo mesmo após a inflação esfriar. As margens da Tether podem evaporar, mas as forças que mantêm 99% das stablecoins denominadas em dólares persistirão.

Os EUA e Todos os Outros

Para os EUA, isso é ideal. As stablecoins de dólar expandem o alcance monetário americano sem ação governamental. Empresas privadas exportam a dominância do dólar; Washington apenas regula.

À medida que as stablecoins crescem, cresce também a demanda por títulos do Tesouro dos EUA. O JPMorgan estima US$ 1,4 trilhão em demanda adicional por dólares até 2027. Tether e Circle possuem mais títulos do Tesouro dos EUA do que a Arábia Saudita — duas empresas privadas tornaram-se grandes participantes da dívida soberana.

Para todos os outros, a situação é mais delicada.

O problema da Europa: O BCE está observando a atividade denominada em euros ser substituída por alternativas em dólares. Se os europeus usarem stablecoins de USD para pagamentos e poupança, o poder do BCE de regular sua própria política monetária se desgasta. A solução deles — o euro digital — não será lançada antes de 2029. Até lá, as stablecoins de dólar terão tido uma década para dominar.

Mercados emergentes: Stablecoins denominadas em USD podem oferecer vantagens extraordinárias para países que enfrentam mercados cambiais locais voláteis. Para cidadãos que lidam com alta inflação e liquidez escassa, isso pode significar liquidações mais rápidas e custos mais baixos. Para governos, muitas vezes significa tornar-se ainda mais dependente da política monetária dos EUA.

Erosão da soberania: Historicamente, a senhoriagem (lucro da emissão de moeda) pertencia aos governos. As stablecoins a privatizam. Os US$ 13 bilhões da Tether são uma senhoriagem que normalmente flui para os cofres públicos. Um mercado de US$ 2 trilhões rendendo 4% gera US$ 80 bilhões anualmente, dinheiro que agora pertence a emissores privados.

O Volante Sobrevive a Tudo

A dominância do USD está sendo exacerbada pelas stablecoins, mas as stablecoins não são a causa disso. Em vez disso, elas são mais uma volta de um volante que está girando há décadas. Mesmo que os lucros extraordinários gerados por taxas de juros elevadas se normalizem, os sistemas históricos que tornaram o USD a moeda de reserva global permanecerão.

A concentração de dólares reflete vantagens estruturais que se acumulam ao longo do tempo, e é improvável que essas vantagens diminuam no curto prazo.

A questão que ainda permanece sem resposta é como os países equilibrarão as óbvias vantagens estruturais das stablecoins denominadas em USD com o desejo de manter a senhoriagem e o controle de sua política monetária.

Esta é uma peça de um quebra-cabeça muito maior. Quer entender por que a Europa está em pânico, por que os tokens bancários podem ser maiores do que as stablecoins públicas ou como as dinâmicas regionais, da América Latina à Ásia, estão definindo quem ganha e quem perde?

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